从“成果”到“安全”，好意思国积极鼓舞制造业回流和产业链重构

金融危险后好意思国三届政府连续鼓舞好意思国从去工业化到再工业化，从无为搭救到要点聚焦，更嗜好高新技艺产业。90年代中后期启动，更高的国内成本、国外工业化加快与众人化程度深化都促使好意思国工业呈外流态势，但历久外流也导致好意思国经济结构失衡，尤其是金融危险敲响了“脱实向虚”的警钟。

这一配景下，奥巴马政府时期就鼓舞促进好意思国制造业，但从初期更多以经济内生身分主导，到特朗普政府时期逐步加入了更多逆众人化念念潮，以及拜登政府时期供应链安全的影响，搭救力度束缚加码，对内补贴，对外结好等方式试图重构众人产业链形式。

相应的，产业政策从一启动的无为搭救到要点聚焦，尤其是拜登政府对高新技艺产业（半导体、电动车、清洁能源）的纵欲搭救。2021年以来，拜登总统通过签署多项法案与刺激等方式照旧鼓舞好意思国私东说念主部门在半导体、电动车与电板、清洁能源等领域高出5000亿好意思元的投资（畸形于2021年制造业私东说念主固定钞票投资的83.5%）。

好意思国的再工业化：初步阶段，受政策驱动，高度结构化；半导体、电子电气、机械景气度高

咱们从四个维度（宏不雅投资、企业本钱开销、外资流向与服务商场）不雅察好意思国本身的再工业化程度，得出论断：合座投资开销与趋缓的好意思国经济一样都在放缓，但局部行业如电子电气、半导体、机械等逆势上行，标明好意思国再工业化有处于初步阶段，受政策驱动，且高度结构化的三个特征。

1) 宏不雅固定钞票投资：合座趋弱，电子电气联系建筑开销大增。比拟合座投资的趋弱，建筑联系投资奇珍异宝，亦然被商场用来夸耀好意思国投资激增的主要凭证。但细拆后不错看出，建筑投资的上升也主要源自电子和电气等景气行业的开销，本年以来同比增速高达222.6%，且照旧链接18个月增速高出100%，远高于合座和其他行业投资。

2) 微不雅企业本钱开支：合座趋缓，半导体增速高。与宏不雅数据一致，好意思国非金融企业capex自2022年三季度起回落。但不同业业分化大，除了低基数的能源和走时外，半导体板块capex增速最高，与拜登政府的政策搭救密不成分。

3) 外商平直投资：疫情后加快流入，从流入行业特征看，与好意思国再工业化聚焦的行业更为联系，如机械、金属、信息技艺和电气等行业，比拟疫情前快速流入阶段（2015~2019年）的年均流入范畴都增长了50%以上。

4) 服务商场的行踪：制造业服务尚未显着抬升。投资数据的变化尚未反应到服务商场上，也标明可能还处于初步阶段。

除本身再工业化程度外，好意思国近几年也在围绕众人产业链重构作念出一些尝试。这一变化，尽管短期可能形成冗余投资和成本增多，但中历久可能对现存产业链国，以及产业链联贯国都有可能带来深刻影响。从众人投资流向数据，咱们发现照旧有一些产业链重构的头绪，还处在早期阶段，但其所代表的可能变化也值得咱们嗜好。

1) 好意思国对外投资：对拉好意思、部分欧洲和日本的投资增速较高，且疫情后加快。好意思国对外投资2021年后再度加快，主要投向拉好意思和部分欧洲，如秘鲁、德国、巴西等，对亚洲的投资中日本增速最高，且比拟疫情前进一步加快。好意思国对中国大陆的投资在疫情后也有增多（6.2%），但比拟合座增速（24.2%）和对上述国度平均增速（375.4%），显着偏低。

2) 众人外商投资：亚洲国度依然开头，但中国大陆2022年趋缓。比拟疫情前（2016~2017年），疫情后外商平直投资增速最高的10个国度中，亚洲占到4个，新加坡（77%）、菲律宾（56%）、印度（47%）、日本（41%），依然是众人投资亮点。此外，以色列、好意思国和加拿大也有显着增长。对比之下，中国的外商投资增速2015年后被印度和新加坡特出；疫情后一度开荒，2022年再度放缓。

短期内，好意思国再工业化和众人产业链重构对我国的影响性对有限，原因有三：1）我国外商投资体量和增速都依然较高，且政策关于外资的荧惑和搭救气魄明确；2）单纯好意思国制造业回流的平直冲击相对可控。好意思国在华平直投资占比2002年后干与历久下行通说念；3）好意思国再工业化和重构众人产业链的勇猛也并非旦夕之事。中国依然具有相配开阔的末端归天商场，也有大而全的产业链，以及工程师红利，因此对众人跨国企业依然具有诱骗力。

不外，中历久结构变化趋势值得嗜好，影响可能体咫尺两个方面：一是要津产业的投资和升级可能会受到影响，如半导体、汽车、新能源等；二是若好意思国指挥的产业链重组成形，也可能影响一部分出口需求、以致导致部分行业产能阔气。

潜在的措置旅途在于三个方面：一是对内连接作念大内需，扩掀绽放程度与深度。中国的大内需、大商场是外资来华增多投资的主要能源。二是加强产业链上的互助与整合，尽可能的幸免不祥减少产业链的重构的冲击，如中国苦求加入CPTPP以及与东南亚和带路国度的互助。三是强化产业升级和技艺升级，措置要津产业和技艺的“卡脖子”问题，这亦然应付外部适度对华影响要津的妙技。

正文

疫情以来，众人供应链一度失序，列国对供应链安全的表情度越来越高。2020年后，供应链安全（“supply chain security”）词条的谷歌搜索指数比拟2005年至2019年上升71.2%。众人化逆流念念潮抬升，交易目田化的愿景中也加入了更多对安全的探究。

疫情后，好意思国陆续出台了《基建法案》、《芯片法案》、《削减通胀法案》等，这些法案中均触及好意思国的再工业化和产业链重构。从微不雅企业视角看，咱们在“老外看中国”系列陈诉也指出，面前大型跨国企业越来越真贵其供应链管制。

图表：2020年后，供应链安全词条的谷歌搜索指数比拟2005年至2019年上升71.2%

云尔来源：Google Trend，中金公司考虑部

图表：众人化逆流念念潮抬升，交易目田化的愿景中也加入了更多对安全的探究

云尔来源：PIIE，中金公司考虑部

本文中，咱们从众人主要需求国亦然本轮再工业化的主要主导国——好意思国开拔，从各维度数据描画好意思国本身再工业化、以及跨国产业链重组的发达和趋势。

► 1990年代中后期启动，好意思国合座呈去工业化趋势。制造业增多值占GDP比例从1950年代约28%回落至2020年代的10%摆布。制造业服务东说念主口占好意思国总非农东说念主口的比例从1950年代~30%降至近期不及9%。作陪制造业的外流，政府为给选民提供服务契机的压力增多，昔日好意思国传统的工业地区也成为了“铁锈带”。

图表：好意思国制造业在经济中的占比束缚下跌

云尔来源：Haver，Wind，中金公司考虑部

原土劳能源成本腾贵、重复众人化配景下对外投资便利是促成制造业外流的主要原因。好意思国脉土劳能源成本束缚上升，迫使企业向劳能源成本相对便宜的东亚、东南亚、拉好意思等地区滚动。同期，这些地区也在进行着快速的工业化程度，客不雅上具备了联贯好意思国滚动产业的条件。

20世纪末启动，尤其是随后中国加入WTO，众人化程度束缚深化，为跨国本钱和东说念主员流动提供便利，使得好意思国公司不错在异邦平直投资设厂，提高企业筹备成果。此外，跟着新兴商场国度东说念主均GDP快速抬升，当地归天需求彭胀，好意思国公司平直在归天想法地投资建厂进行出产和销售，不错灵验裁汰跨境运载成本，增厚企业利润。

► 但历久制造业外流导致经济结构失衡，金融危险为此敲响了警钟，好意思国从宏不雅经济和政策角度启动逐步嗜好制造业。2008年金融危险爆发后，好意思国经济大幅滑坡，制造业和服务业均受重创，各界对好意思国经济结构风险的谋划启动增多。由于制造业在经济结构中占比过低，导致好意思国经济出现“脱实向虚”的趋势，宏不雅金融风险较高；当经济濒临下行压力时，也无法灵验愚弄制造业吸纳休闲东说念主口。

为此，奥巴马政府自2009年起，先后出台《好意思国翻新计谋：促进可连续增长和提供优良责任契机》、《制造业促进法案》等计谋政策，加大对好意思国脉土研发、基础智商、信息技艺等领域的投资。

► 特朗普政贵寓台以来，安全身分红为好意思国政府鼓舞制造业回流的新捏手。跟着好意思国国内逆众人化和民粹念念潮昂首，特朗普政贵寓台后积极实行“好意思国优先（America First）”计谋，对外试图构建新的交易伙伴关系，与中国等往时依赖度较高的交易伙伴产生摩擦，并试图组建新的交易形式；对内通过税收优惠等政策诱骗企业回流好意思国。

► 新冠疫情爆发后，国际交易及本钱流动在疫情影响下受阻，众人供应链扰动进一步加大，供应链安全被抬升到了事关国度安全的高度。好意思国入口商品价钱涨幅在2022年达到了12.3%的高位，尤其是与制造业联系的工业居品及原材料价钱上升幅度更大。好意思国商品交易逆差在2022年3月彭胀至1212亿好意思元，较2019年12月增79.5%。

重复地缘政事扰动，供应链的起义定性对好意思国输入型通胀组成一定孝敬。面对具有不细目性的众人经济场面，在安全身分的主导下，拜登政府也基本延续了特朗普时期诱骗制造业回流的政策基调。

图表：新冠疫情爆发后，国际交易及本钱流动受防疫管制影响受阻，众人供应链扰动进一步加重

云尔来源：Bloomberg，中金公司考虑部

图表：好意思国商品交易逆差在2022年3月彭胀至1212亿好意思元，较2019年12月增79.5%

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

政策举措：从无为搭救到要点聚焦，更侧重高新技艺产业

奥巴马和特朗普政府时期，好意思国政策对产业链重构和制造业的搭救政策较为无为。在奥巴马政府时期[1]，好意思国汽车产业受益于政府补贴、说念路智商成立等政策而受益较多，同期奥巴马政府还相配真贵搭救翻新政策和科技研发。特朗普政府时期，共和党选民群体从事传统制造业东说念主数较多，对技艺翻新的需求较低，更多依赖裁汰企业居品的相对成本。好意思国政府更多通过交易审查等方式对可能危害本国脉土制造业的入口商品进行针对性处理。对被认定为无法对原土产业组成恫吓的入口商品，则通过《好意思国制造业竞争力法案》等联系法案来裁汰企业的原材料入口成本，提高企业利润。

图表：奥巴马政府及特朗普政府时期搭救政策一览

云尔来源：好意思国国会网站，中金公司考虑部

拜登政府时期，政策更多倾向于芯片、半导体等高新技艺产业。相较共和党而言，民主党传统上更表情新能源、高新技艺产业等，因此拜登政府在诱骗制造业回流时也以此为概要，通过补贴等方式平直或障碍为好意思国高新技艺产业提供资金搭救。但除了高新技艺产业除外，由于疫情时间好意思国经济遇到重创，诸多传统行业也遭受冲击，是以拜登政府也通过政府采购等方式搭救公路基础智商成立等传统制造业发展，以刺激经济。

图表：拜登政府搭救政策一览

云尔来源：好意思国国会网站，中金公司考虑部

从诱骗制造业回流的方法来看，拜登政府通过政府补贴、平直投资、税收减免、平直采购等多种方式进行鼓舞。《通胀削减法案》（Inflation Reduction Act of 2022）为在好意思国目田交易协定国内出产和销售新能源汽车的企业提供税收优惠，而在其他国度出产的企业则无法享受这一优惠；

《芯片法案》（Chips and Science Act）中拜登政府为出产和制造芯片等居品的企业提供高出数百亿好意思元的税收减免，并诞生了半导体产业发展基金等多个政府基金，以平直投资于半导体等行业；

《基础法案》（Infrastructure Investment and Jobs Act）中还规则，好意思国政府所需采购的基建智商样式优先自好意思国脉土建筑商，将政府采购需求平直与制造业和基建发展相绑定；此外，拜登政府还真贵关于劳能源的技能培训，加强STEM教练以提高制造业工东说念主教会。

在要点聚焦部分高技术产业的同期，关于其他好意思国随机有上风不祥重组成本太高的产业，比如纺织服装、原材料加工等领域，则通过搭建产业链定约和各异性关税等优惠法子，来鼓舞广义的产业链重构（“亚洲替代产业链”，Altasia[2]）。

1）搭建产业链定约：2022年7月，在供应链部长级论坛上，好意思国便与澳大利亚、巴西、加拿大、欧盟、印度、日本、韩国等18个伙伴经济体发表声明[3]，暗意要共同应付运载、物流集供应链中断的危险以确保供应链老成，以使得企业、工东说念主、家庭最终受益。2023年5月，好意思国等14个IPEF（印太经济框架）成员国（包括印度、日本、韩国，东南亚国度等）完成首个国际供应链合同的谈判[4]，旨在提高供应链的弹性、安全性和成果等。

2）对要津领域施加畸形关税政策：本年3月，好意思国和日本达成了在电动汽车领域加强要津矿产供应链的合同，包括对要津矿产不征收出口关税、审查异邦实体的要津矿产部门投资等[5]。此外，好意思国在和欧盟彼此减免金属过火他居品入口关税时[6]，却将对俄罗斯的钢铁和铝居品的入口关税提高至200%[7]。

图表：通过搭建产业链定约和各异性关税等优惠法子，鼓舞广义的产业链重构

云尔来源：中国商务部，英国政府官网，好意思国商务部，中金公司考虑部

图表：受益于拜登政府的一些政策荧惑，私东说念主部门照旧告示了5030亿好意思元的投资

云尔来源：好意思国白宫官网，中金公司考虑部

根据白宫提供的数据[8]，拜登政府陆续推出“基建法案”、“芯片法案”、“削减通胀法案”之后，好意思国的投资情况发生了显着调动。拜登政府带领下的私东说念主部门照旧告示了5030亿好意思元的投资，主要调治在半导体与电子（2310亿好意思元）、电动车和电板（1340亿好意思元）、清洁能源（1040亿好意思元）、生物制造（190亿好意思元）和重工业（140亿好意思元）（行动对比，BEA统计的2021年制造业私东说念主固定钞票投资范畴为6023亿好意思元）。咱们不才文也将从宏不雅和微不雅数据对好意思国再工业化和产业链重构的发达进行分析和描画。

咱们在2022年头判断，由于产能尚未打满、库存仍旧较高，好意思国新一轮投资周期尚难完全开启；但结构上需要要点表情高景气度和政策箝制领域，新赛说念和轨制变革为中历久本钱周期开启照旧创造了条件。

中工网讯（工人日报-中工网记者陈华 通讯员苏菱）安徽省总工会日前印发《安徽省工会女工家园创建管理实施办法（试行）》（下称“实施办法”），从创建管理和专项资金使用管理两个方面，为工会女工家园创建提供具体“操作手册”。

回来来看，在此后一年多时候内，好意思国非住宅固定钞票投资和企业Capex开销等合座和传统工业领域均同比趋缓，但汽车、谋略机电子、电气、机械等的投资照旧显着加快，突显结构性和政策驱动的再工业化特征，这不才文更精细的结构性数据中不错得到体现。

宏不雅固定钞票投资：合座疲弱，但电子电气联系建筑开销大增

在货币政策紧缩的影响下，好意思国固定钞票投资合座趋弱，但建筑投资连接开荒。好意思国GDP项下的非住宅实质固定钞票投资不错分为建筑投资、开荒投资和无形钞票投资三项。已毕1Q23，开荒投资季度环比连接下行（-2.3%）、无形钞票投资环比收窄（0.8%），而建筑投资已毕下行趋势且大幅反弹（3.7%）。具体细分来看，开荒投资中的工业开荒看护一定韧性（环比增1.0%），无形钞票投资中的娱乐艺术仍有1.4%的环比涨幅。

图表：好意思国非住宅固定钞票投资不错分为建筑投资、开荒投资和无形钞票投资三项

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

在高利率和经济放缓的配景下，建筑投资的强劲上行显得一反常态。为了更好的分析好意思国建筑投资的驱启程分，咱们参考好意思国普查局（U.S. Census Bureau）提供的月度高频建筑开销数据（Value of Construction Put in Place）。由于统计口径不同，该数据与GDP项下的建筑投资存在一定各异，但总体走势基本一致，因此不错替代分析。

图表：好意思国私东说念主部门非住宅建筑开销非论是皆备范畴照旧同比增速，都是1993年特别据统计以来的最高值

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

具体来看，建筑开销数据一季度同比增速高达24.6%（比拟GDP项下口头建筑投资数据（16.8%）增速更高）。细分拆解后发现，较高的建筑开销主要以制造业联系建筑开销为主，尔后者又调治在电子与电气行业。

► 制造业联系建筑开销同比增速超100%，驱动合座私东说念主部门建筑开销上行。已毕2023年4月，好意思国私东说念主部门非住宅建筑开销同比增速31.2%，而其中制造业同比增速高达104.6%，非论是皆备范畴照旧同比增速，都是1993年特别据统计以来的最高值。该数值的大幅高潮并非建形成本或建筑物增值等原因所能完全讲解。咱们以住宅建形成本指数近似揣度，该指数2023年以来的平均同比独一6.1%。

► 制造业细分行业中，谋略机、电子和电气行业建筑开销增速超200%。已毕2023年4月，谋略机、电子和电气行业和运载开荒这两个行业的建筑开销增速高于制造业合座。谋略机、电子和电气行业同比增幅高达269.6%，且从2021年11月启动链接第18个月大于100%。

图表：谋略机、电子和电气行业和运载开荒建筑开销较高

云尔来源：Haver，中金公司考虑部。注：迷你图夸耀弧线为指数皆备值走势，而非同比增速走势

天然，除了私东说念主部门投资外，好意思国政府主导的基建增速也有一定加快，尤其是高速公路、浑水和废料处理、给水、保护开发等建筑开销，欧博app已毕2023年4月同比增速都在20%以上，且比拟往时都得到了较大程度改善。

图表：好意思国基建增速雷同大幅抬升，尤其是高速公路、浑水和废料处理、给水、保护开发等建筑开销

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

从上述分析不错看出，面前并非好意思国通盘行业投资都呈现加快情形。实质上，投资增多的领域大多与往时好意思国的经济产业政策和发展趋势关系，呈现合座初步但结构分化的特征，这从微不雅企业Capex、外商投资中也能得到印证。

微不雅企业Capex：合座趋缓，但半导体增速较高

与宏不雅固定钞票投资一致，好意思国上市公司本钱开支Capex合座趋势也在放缓，这与好意思国大的宏不雅环境一致。自2020年三季度以来，好意思国上市企业本钱开支增速启动快速开荒，企业收入景气和宽松的金融环境是本钱开支抬升的驱能源。2021年一季度，标普500非金融企业Capex范畴就照旧高出了2019年同期水平。但作陪经济周期转弱，非金融企业本钱开支同比增速在2022年三季度触顶回落，从23.7%的高位下行至6.8%；非金融非能源从19.4%下行至4.1%。

不外在合座趋弱配景下，不同业业分化较大，尤其是半导体本钱开支增速较高，与上述政策和宏不雅数据也彼此印证。能源和走时行业增速雷同较高，但更多是受到低基数影响。具体看，

► 从GICS一级行业同比增速来看，能源（33.9%）、信息科技（28.9%）、原材料（23.0%）、公用作事（19.1%）和工业（17.2%）在2023年一季度本钱开支仍有较高增速。其中，信息科技、原材料和公用作事的同比增速较上季度还有提振。违反，通信（-26.5%）和可选归天（-1.1%）本钱开支同比回落。

图表：作陪经济周期转弱，非金融企业本钱开支同比增速在2022年三季度触顶回落

云尔来源：FactSet，中金公司考虑部

► 进一步细分至二级行业，半导体开荒增速较高且远超疫情前水平，走时和能源的高增速则是受到低基数影响。咱们用近四个季度平均收入和Capex同比增速进行对比，交通运载（53.0%）、能源（48.3%）、半导体开荒（32.6%）等本钱开支增速较高，同期也有较高的收入增速行动高投资的相沿。

其中，半导体开荒自2021年起范畴高出疫情前水平，且连续看护高位；但能源和走时的高增速主要由于疫情形成的低基数影响，本钱开支范畴并未显着高于疫情前。

图表：半导体开荒增速较高，且远超疫情前水平，走时和能源的高投资增速受到低基数影响

云尔来源：FactSet，中金公司考虑部

图表：半导体开荒本钱开支增速较高，同期也有较高的收入增速行动高投资的相沿

云尔来源：FactSet，中金公司考虑部。数据已毕1Q23

外资平直投资：疫情后加快流入，机械、金属、信息技艺与电气受追捧

2015年以来，好意思国FDI流入数据资格了两轮上升和一轮下跌。好意思国制造业回流政策在2008年后陆续推出，2015年诱骗FDI流入数据出现显着改不雅。2000年至2014年，FDI流入好意思国的年均流量为1850亿好意思元，2015年后至2023年一季度提高至3125亿好意思元。往时7年间，FDI有两个阶段上升较快，第一阶段是2015年至2016年，另一个阶段是2021年于今。咱们通过比较外资流入加快后与加快前（2015年后 vs. 2014年前），以及疫情后与疫情前（2021年后 vs. 2015~2019年）的增速，来判断哪些行业赢得了加快流入。

图表：在往时的7年间，FDI数据有两个阶段上升较快，一个是2015年至2016年，另一个是2021年于今

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

► 2015年之后好意思投外商资增速显着抬升。分行业看，比拟2014年前，2015年于今FDI流入房地产和租出（833%）、零卖交易（323%）、电脑和电子居品（173%）、化工（158%）和运载开荒（95%）等行业的范畴增速最高。但2017年启动，FDI流入范畴从高位大幅回落，尤其是在交易摩擦和2020年新冠疫情爆发时，FDI流入范畴阶段性大幅放缓。

► 2021年以来好意思国诱骗外资再度加快。比拟2015~2019年，疫情后的外商投资所触及行业更多与好意思国再工业化程度联系，举例拜登政府产业政策搭救的行业。细分行业看，机械（297%）、金属（129%）、信息技艺（127%）、电气开荒（66%）等年均流入增速较高。

图表：疫情后FDI流入行业与好意思国再工业化程度更联系，尤其是大幅流入受到拜登政府产业政策搭救的行业

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

图表：分行业FDI流入好意思国流量数据

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

此外，FDI存量范畴变化雷同不错看出访佛趋势（年度低频数据）。已毕2021年，好意思国电脑和电子居品，以及电气开荒FDI范畴显着高于其他行业。2014年以来，上述两个行业年复合增速分别为24.2%和16.8%，显着高于全行业7.8%的增长水平。

图表：已毕2021年，好意思国电脑和电子居品，以及电气开荒FDI存量增速显着高于其他行业

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

服务商场的行踪：制造业占比尚未抬升，标明再工业化仍在初期阶段

上述多个维度的投资数据夸耀，面前好意思国再工业化程度照旧启动，且具有显着的结构化特征，电子电气景气度更高。但服务商场尚莫得显着反应，非论是制造业服务东说念主数占比照旧电子电气行业占比都未显着提高，或是因为面前再工业化程度仍处于初步阶段（举例建筑开销的增速要高于开荒开销），且存在周期性错位（经济周期层面面前好意思国仍处于服务业开荒期）。

合座上，面前好意思国服务结构仍以服务业为主（已毕2023年6月占比83.8%），制造业占比不及10%（9.7%），且制造业服务东说念主数占比比拟疫情前还有所下跌（2019年底为9.9%）。投资景气度最高的电子电气行业服务东说念主数占比尚未抬升，谋略机和电子行业占比为0.8%，电气开荒为0.3%。服务业的上升与好意思国非农新增服务以服务业为主相吻合，或意味着短经济周期性身分（疫后开荒和服务业景气）对服务商场短期影响可能大于再工业化这种中长周期的趋势性身分。

图表：面前好意思国服务结构仍以服务业为主（占比83.8%），制造业占比不及10%

云尔来源：Haver，中金公司考虑部。数据已毕2023年6月

历久看，产业结构的变化会逐步表露，但仍需时日。以汽车行业为例，从奥巴马政府时期的政府补贴和说念路成立等受益匪浅，拜登政府时期雷同受到新能源政策搭救；再加上疫后需求强劲，使得汽车产业一致看护高景气。这少量从服务商场上也逐步启动得到体现，汽车行业的服务东说念主数占比从2009年启动趋势性上行（从0.6%摆布上升至面前的0.8%），在制造业服务东说念主数中占比达到8.3%，是为数未几连续抬升的服务行业。

图表：汽车服务东说念主数占比从2009年的0.6%摆布上升至面前的0.8%

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

除本身的再工业化程度外，好意思国近几年的交易和产业政策也较多围绕再行组合产业链伙伴等方式张开，举例咱们在第一章指出的“芯片法案”和电动车产业链互助等等。这一变化从中历久来看可能会带来深刻影响。对好意思国而言，产业链重构短期不免形成冗余投资、摩擦加大和通胀上升，但中历久想法是提高产业链的安全和放心性，最终或能裁汰成本。

对现存产业链国来说，短期内，产业链重构会导致需求上升，如工程机械和原材料等，但中历久订单滚动和流失的压力可能慢慢表露。对供应链联贯国而言，产业链滚动能匡助这些国度赢得新技艺和深化工业化，有助于提高经济增速。

疫情后众人产业链重构已初显头绪。咱们在《跨国公司奈何看待疫情和供应链影响？1Q22跨国公司中国业务总结》中指出，疫情后，众人跨国企业盛大觉得面对的供应链问题愈加复杂，部分企业聘请增多库存以应付供应链压力，但也有部分企业启动再行设想居品和出产线等。

下文中，咱们通过好意思国本身对外投资，及众人列国各地区诱骗平直投资资金流入数据两个层面均可看出一些产业链重构的凭证，众人产业链重构咫尺仍处于相配早期的阶段。

好意思国对外投资：疫后对南非、拉好意思、欧洲和日本增速上升

疫情后好意思国对外投资范畴显着提高。咱们在上文好意思国再工业化中指出，2015后和疫情后好意思国的外商平直投资有两次快速增多的阶段。淌若反过来不雅察好意思国对外投资情况，咱们不错看到金融危险后的高速投资平台期（2009年至2017年）及疫情后的加快期（2021年于今）两个阶段。分商场看，疫情后好意思国对南非、拉好意思、欧洲和日本投资增速较高，且增速较疫情前进一步提高。

图表：疫情后好意思国在中国投资并未权贵放缓

云尔来源：Haver，中金公司考虑部

阶段一：金融危险后的高速投资期。该阶段是好意思国对外投资的岑岭期，投资加快（2009年至2017年均流出范畴，比拟2000年至2008年均的增速）的国度主要调治在欧洲、中东和拉好意思，对中国的投资较金融危险前合座放缓（下跌5.1%），2014年启动再度加快。

► 阶段二：疫情后的加快期。作陪疫后开荒，好意思国对外投资快速开荒至疫情前水平。疫情后投资增速（2021年至本年均流出范畴比拟2015~2017年均的增速）最高的国度/地区主要在拉好意思和欧洲，对南非投资增速相配亮眼，对亚洲的投资中日本增速最高。排行前十的高增速国度分别为秘鲁（817.1%）、南非（750.6%）、阿联酋（552.1%）葡萄牙（451.2%）、德国（365.9%）、挪威（360.7%）、捷克（208.0%）、加拿大（201.7%）、洪都拉斯（170.3%）和巴西（165.8%）。亚洲国度中日本和韩国增速最高（分别为152.9%和65.0%），中国增速为6.2%。

图表：疫情后投资增速最高的国度/地区主要在拉好意思和欧洲，对南非投资增速亮眼，对亚洲的投资中日本增速最高

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在疫情后增速较阶段一进一步抬升（二阶导）的国度/地区主要分散在南非、拉好意思和欧洲，日本也获加快。前十个增速提高国度分别为南非（723.6ppt）、秘鲁（617.5ppt）、葡萄牙（503.8ppt）、德国（408.1ppt）、阿联酋（346.8ppt）、日本（207.3ppt）、洪都拉斯（195.8ppt）、希腊（195.3ppt）、瑞典（193.0ppt）、捷克（165.4ppt）。

图表：在疫情后增速较阶段一进一步抬升（二阶导）的国度/地区主要分散在南非、拉好意思和欧洲，日本也获加快

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上述高频流量数据不错在年度的存量数据中得到一定交叉考证，疫情后比拟疫情前，欧洲赢得较多好意思国投资流入，对中国投资增速不高。从2021年比拟2019年增速看，匈牙利（87.0%）、土耳其（85.7%）、哥斯达黎加（84.5%）、丹麦（82.5%）、芬兰（73.2%）、爱尔兰（56.8%）、瑞典（48.8%）、以色列（44.7%）、印尼（29.5%）、波兰（28.5%）是前十大增量国度或地区，中国大陆为1.7%。咱们同期附了好意思国通盘投资国度/地区的详确图表供参考。

图表：存量数据中，疫情后比拟疫情前，欧洲赢得较多好意思国投资流入，对中国投资增速不高

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图表37：金融危险后投资加快的国度主要调治在欧洲、中东和拉好意思

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众人投资热门：亚洲投资增速开头，但中国大陆2022年趋缓

根据IMF统计的IIP（International Investment Position）数据，咱们筛选出2018年后继承众人外商投资加快、年投资范畴高出千亿好意思元，且数据质料较好的44个国度/地区进行统计分析。咱们以2018年前后，以及2021年疫情后比拟疫情前两个阶段区别的方式不雅察众人投资热度的变化。

由于该数据为年度，已毕2022年，且众人疫后出产活命平时化从2022年中才逐步开启，因此数据层面尚未如上文中高频投资数据一般反应出显着的变化，但咱们也发现了一些信息，举例，亚洲国度外商投资增速合座开头，欧洲疫情后进一步加快，中国大陆2020年后增速一度上升，但2022年后放缓。具体来看，

► 从2018年后年均DI投资存量变化看（剔除2020年，对比2014~2017年均），亚洲依然诱骗众人投资眼神，投资中国增速相对其他国度更低。

DI投资增速最高的十个国度为以色列（81%）、新加坡（66%）、好意思国（56%）、菲律宾（55%）、印度（49%）、日本（44%）、匈牙利（40%）、加拿大（39%）、罗马尼亚（39%）和泰国（38%），其中亚洲国度就有5个，中国大陆增速相对较低（18%）。

► 疫情后（2021~2022年）vs. 疫情前（2016~2017年），外商平直投资增速较高的国度主要在欧洲和亚洲，加拿大增速抬升也相对较快。增速最高的10个国度为以色列（97%）、新加坡（77%）、匈牙利（68%）、好意思国（65%）、加拿大（58%）、菲律宾（56%）、英国（48%）、印度（47%）、罗马尼亚（43%）、日本（41%），中国大陆增速为30%。

图表：亚洲国度/地区外商投资增速合座开头，欧洲疫情后进一步加快，中国大陆2020年后增速上升，但2022年放缓

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淌若进一步聚焦亚洲主要国度，中国的高投资趋势在2015年后被印度和新加坡特出，疫情后一度回升增长，但2022年后放缓。在2015年之前，中国赢得外商流入的速率远远开头于日本，与印度增速相仿。

2015年启动，印度反超中国，新加坡增速也得到显着提高。2018年后，日本往时疲软的外资投资得到了显着改善。

2020年疫情爆发后，外资再度大幅流入中国，但在2022年有所放缓。进一步拆解中国外商平直投资的来源地，扣除来自中国香港的投资后，自2018年来中国外商投资的增速不高。

图表：中国的高投资趋势在2016年后被印度和新加坡特出，疫情后高速增长，但2022年放缓

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图表：扣除来自中国香港的投资后，自2018年来中国外商投资的增速不高

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短期内，好意思国再工业化和众人产业链重构对我国的影响性对有限，原因在于三个方面：

1）开头，我国外商投资体量依然较大，且政策关于外资的荧惑和搭救气魄明确。根据统计局数据，已毕2021年我国外商投资的总数依然看护着较高增速，外商投资实质使用金额从1997年的453亿元增至2021年的1735亿元。此外，政策高层也屡次强调中国将刚毅不移扩大对外绽放；二季度中央政事局会议也强调稳住外贸外资基本盘[9]；

2）其次，单纯的好意思国制造业回流短期的平直冲击也相对可控。从近20年来列国在华平直投资的比重来看，亚洲长期占据皆备大批的份额，盛大看护在60%以上。好意思国在华平直投资占比则在中国加入WTO前后有较为显着的增长，但在这之后便干与历久下行通说念。

3）临了，好意思国再工业化和重构众人产业链的勇猛也并非旦夕之事。中国依然具有相配开阔的末端归天商场，也有大而全的产业链，以及工程师红利，因此对众人跨国企业依然具有诱骗力。

不外，中历久的结构性变化趋势值得嗜好，其影响可能体咫尺两个方面：一是要津产业的投资可能会受到影响，二是若好意思国指挥的产业链重组成形后，也可能影响一部分国内出口需求、以致导致部分产能阔气。具体来看，

► 一方面，外商对华的信息技艺、卫生、金融和教练业投资增速显着放缓。以2018年为分界点，不雅察近4年投资增速比拟之前的变化，教练、卫生行业投资下滑可能同期受到国内行业景气和对要津安全领域的投资政策影响，教练业增速下滑，与制造业回流或无平直筹商。但信息技艺增速大幅放缓，可能与外部对华投资和技艺滚动的适度关系。要津产业和供应链的投资，如半导体、汽车、新能源等值得表情。

图表：外商对华的信息技艺、卫生、金融和教练业投资增速显着放缓 

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► 另一方面，好意思国指挥的产业链重构影响可能大于好意思国本身的再工业化。除了投资外，也可能会影响一部分出口需求、以致导致部分产能阔气。淌若好意思国更多借助供应链同盟和关税政策等相配规交易政策，诱骗外资向其他具有一定低价劳能源资源和工业基础的国度如东南亚滚动，则可能对其他国度外商在华投资也产生一定影响。

咫尺来看，天然投资端并莫得太多迹象，但从众人收支口数据不错看出，中国在好意思入口份额有所回落，并伴跟着显着的不同品类居品的结构变迁。

图表：中国在好意思入口份额照旧显着回落

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图表：外需回落也可能会放大国内需求放大意产能阔气的情况

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针对这些伏击但仍需时候的中历久影响，咱们觉得也有措置旅途。

一是对内连接作念大内需，扩掀绽放。跨国企业在国内投资很伏击的探究身分之一是当场产销，大内需、大商场是外资来华增多投资的主要能源。此外，政策上连接刚毅不移的扩掀绽放，稳住外资和外贸基本盘。

二是加强产业链上的互助与整合，尽可能的幸免不祥减少产业链的重构对咱们的冲击。举例，中国苦求加入CPTPP[10]，以及与东南亚和带路国度的互助。三是强化产业升级和技艺升级，措置要津产业和技艺的“卡脖子”问题，这亦然应付外部适度对华影响要津的妙技。

本文作家：刘刚（S0080512030003）万博网址入口，李雨婕（S0080523030005），来源：中金点睛，原文标题：《从投资视角看好意思国产业链重构 ——好意思国再工业化系列考虑（1）》